巴菲特2012年致股东的信（5）：政府管制的资本密集型业务

（本文由汇添富基金管理公司首席投资理财师刘建位翻译，财新网获授权刊登）

　　我们拥有两家规模非常庞大的企业，BNSF和中美能源（MidAmerican Energy），他们具有一些非常重要的共同特点，使得他们我们旗下其他众多企业完全不同。因此，我们在这封信里把他们单独列为一个板块，而且在我们 GAAP财务报表中也把他们两家的综合财务数据单独列报。

　　这两家公司的一个关键特点是，他们要投入规模巨大的资金来建设生命周期非常长的而且受到政府管制的资产，其中部分资金来自于并非由伯克希尔公司担保的巨额长期债务融资。这两家公司并不需要我们伯克希尔公司的信用担保，因为它们的盈利能力能够使它们即使是在特别糟糕的商业环境下也能完全满足支付利息的资金需求。在2011年根本谈不上强劲增长的经济中，BNSF的利息保障系数高达 9.5倍。同时，在中美能源公司，两项关键指标确保了这家公司在所有环境下都具有完全偿付债务的能力：一个是由于我们独家提供必需的服务而具有内在的盈利稳定性，另一个是盈利来源的多元化使其避免受到任何单独一家监管机构监管行动的巨大影响。

　　以吨公里计算，铁路承担了美国城市间货运总量的 42%，而BNSF往下的铁路承担的运输量高于其它铁路公司，占到行业运输总量的37%。你用简单的算术就能发现，BNSF的运输量约占美国城市间运输吨公里总量的15%。毫不夸张的说，铁路是我们经济的循环系统。而我们的铁路是较大的大动脉。

　　而这样的地位让我们肩负极其重大的责任。我们必须，而且不能有任何失败，维护和改善我们拥有的23000公里长的铁路线，上面有1.3万座桥，80条隧道，6900台机车以及78600节货车车厢。这项工作要求我们在所有经济情景下都必须有充足的财务资源，而且具有充足的人力能够保证及时地有效地应对自然界的变化无常，就像BNSF 在2011年费了很多人力来应对大范围暴发的暴雨洪灾。

　　 为了能够圆满完成公司的社会义务，BNSF定期投资金额远远大于其折旧支出，2011年投资超出折旧的金额更是高达18亿美元。美国的三大主要铁路公司都做出了类似的巨额投资。尽管许多人大声指责我们国家的基础设施支出严重不足，但这种批评对于铁路行业来说并不合适。铁路行业从私人部门融入巨额资金，投入那些未来能够提供更好更加密集服务的投资项目。如果铁路公司不进行这样如此资金规模庞大的投资支出，那么由我们国家财政支持建造的高速公路系统将会面临更加严重的拥堵和维护问题。

　　 像BNSF公司进行这种巨额投资，如果未来相对于其增量投入资本而言不能获得适当的收益率，将会非常愚蠢的。但我很有信心BNSF依靠其提供的服务的价值而将会赚到适当的收益率。正如很多年前本*富兰克林所说的话，对应到我们的受监管业务，他会说："照顾好你的店，你的店也会照顾你。"（"Keep thy shop, and thy shop will keep thee."）对照我们旗下受到政府管制的业务，今天翻译一下这句话就是："照顾好你的客户，你的客户的代表也就是监管层就会照顾好你。"

　　 在中美能源公司，我们相当于是签订了一种类似的"社会契约"。社会期望我们投入越来越多的资金来满足我们客户未来不断增长的需求。如果我们同时能够保持可靠而且高效地业务运营，那么我们知道我们的这些投资将会获得公平合理的投资收益率。

　　 伯克希尔持有89.8%股份的中美能源公司，向美国国内的250万客户提供供电服务，在爱荷华州、犹他州和怀俄明州是较大的供电企业，在其他6个州也是地位非常重要的供电企业。我们的管道运输的天然气占美国全国的8%。很明显，数以百万的美国人每天都要依赖我们提供生活必须的供电和供气服务。他们对我们的服务从来没有过失望不满。

　　 中美能源在2002年收购北方天然气公司（Northern Natural Gas ）时，行业内领先的权威机构对这家公司的管道业务表现评级极差，在行业内43家公司中排名第43名。而在较新一期报告中，北方天然气公司已经上升到行业第 2名。第一位则是我们旗下的另一家天然气管道公司KernRiver公司。

　　 在电力业务上，中美能源也拥有类似于天然气业务的优秀表现。在较近的客户满意度调查中，中美能源旗下的美国公用事业业务在60家公用事业机构中排名第2。而这一切与多年前中美能源收购这些公用事业资产时相比差异巨大。到 2012年底，中美能源的风力发电将会达到3316兆瓦，远远超过美国其他任何一家受到政府管制的电力企业。我们已经投资以及承诺将会投资的风能项目总额达到惊人的60亿美元。我们能够做出如此规模巨大的投资，是因为中美能源保留了所有的利润，而不是像其他公用事业企业那样把大部分的利润都分配给了股东。另外，2011年后期我们上马了2个太阳能项目，一个是我们 100%持股的加州的项目，另一个我们持股49%的亚利桑那州的项目，这两个项目需要投入30亿美元进行建设。我们未来几乎可以肯定还会建设更多的风能和太阳能项目。

　　 谈到这里，你们应该能够看出来，我对Matt Rose领导的BNSF和Greg Abel领导的中美能源为社会做出的贡献感到非常骄傲。我对他们为伯克希尔股东们做出的贡献既非常骄傲也非常感谢。

　　 中美能源利润表（百万美元）                                            2011   2010

　　 英国公用事业.........................................................$ 469   $ 333

　　 爱荷华公用事业...................................................... 279       279

　　 西部公用事业.........................................................771      783

　　 管道 ...............................................................388       378

　　 HomeServices........................................................39       42

　　 其它(净值)...........................................................36       47

　　 息税前经营利润...... ...... ...... ...... ...........................1,982     1,862

　　 支付给伯克希尔以外的利息............................................ (323)     (323)

　　 支付给伯克希尔优先债务的利息..................................        (13)     (30)

　　 所得税...............................................................(315)    (271)

　　 净利润...............................................................$1,331   $1,238

　　 归属于伯克希尔的利润*.............................................    $1,204    $1,131

　　 *包括伯克希尔得到的利息收入(扣除相关所得税) ，2011年为8百万美元，2010年为19百万美元。BNSF利润表(至2/12/2010为历史会计; 随后采用并购会计) (百万美元)20112010收入............................................................ $19,548 $16,850

　　 营业利润.......................................................5,310   4,495

　　 利息支出 (净)..................................................560     507

　　 税前利润......................................................4,741   3,988

　　 净利润........................................................2,972   2,459

　　 在我们的资产负债表的账面价值中，BNSF和中美能源的商誉账面价值总计200亿美元。可是我和芒格相信这两家公司目前的内在价值都远远高于账面价值。

(未完待续。刘建位现任汇添富基金管理公司首席投资理财师）